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【併購基金的運作模式】併購基金的7種模式詳解 |併購基金的操作模式和經典案例最全分析 |併購基金運作模式 |

6 月 4, 2023 金融

併購基金,是服務於企業併購標企業基金,衍生於風險投資基金和股權投資基金。其投資手法是,通過收購目標企業股權,獲得目標企業控制權,然後其進行重組改造,持有時期後出售。

於併購基金而言,於基金本身特殊性,與普通企業併購相比,併購基金交易結構複雜,涉及到問題多。

併購基金投資策略,併購基金主要分為控股型和參股型,其中前者是典型併購基金。

控股型併購基金運作模式強調獲得併購標控制權,並以此主導目標企業整合、重組及運營。控股型併購基金能限度地提高併購效率和資金使用效率,是美國併購基金主流模式。控股型併購基金具有三個特徵:

1)獲得目標企業控制權為投資前提。緣於國外企業股權分散和經理人職業化文化,投資者企業控制權市場化意識強。企業發展出現困難或遇到市場機會,股東出售意願,併購人獲得目標企業控制權,因此擁有施併購後整合決策力。

2)槓桿收購核心支付手段。國外金融體系控股型併購基金提供了垃圾債券、優先貸款、夾層融資多樣化的併購金融工具,併購基金槓桿率得以數倍數十倍地釋放,投資規模和收益率獲得提升。

3)打造團隊重組保障。控股型併購意味着目標企業進行全方位經營整合,需要具有資深管理經驗和整合能力管理團隊主導目標企業一系列整合重組,提升企業經營效率和價值。因此,控股型併購基金管理團隊包括資深職業經理人和管理經驗企業創始人。

參與方式主要包括以下兩種:一是併購企業提供融資支持。併購基金行業和併購雙方整合價值判斷,商業銀行貸款方式提供過橋貸款,風險獲得或浮動收益。同時,可通過將一部分債務融資轉變成權益性資本,實現長期股權投資收益。二是目標企業進行股權投資。併購基金可以是已有併購企業跟進投資者,可以聯合其他有整合實力產業投資者主導投資者,目標企業進行股權投資以及整合重組,時候持股權轉讓退出。

併購基金可以通過資本注入降低企業負債,即實現資產負債表重置,或叫資本結構調整(recapitalization)。去年中國鋼鐵行業資產負債率升至70%,負債額達到1萬億元。有專家建議鋼企“不要借款,要想方設法讓別人來投股權”。 

併購基金注入使負債累累的企業去槓桿化、大幅度降低債務成本,給予企業喘氣、生存和休整機會。這樣“資本重置”過程往往能幫助企業提升效益、獲得資本市場估值。 

併購基金可以參與企業資產梳理、剝離、新增一系列活動,企業組建一個、認可資產組合,然後通過併購進行轉讓,這種方式來實現收益。

比如美國通用汽車,當時申請破產保護,併購基金進去,通過各種方式打包IPO或賣出。當年弘毅資本收購江蘇一家玻璃企業,整合其他六七家玻璃企業,然後打包為“中國玻璃”於2005年6月23日香港主板上市,成為2005年內地有兩家紅籌公司之一。中國玻璃法定股本7億股,擴大股本3.6億股,IPO後首日市值8億元。弘毅投資擁有其中62.56%股權。中國玻璃是弘毅投資經典手筆。 

很多時候併購基金不是單純靠資本注入來實現投資回報,而是通過指導和參與投資企業運營,提升企業經營業績獲得收益。

這類盈利模式是國際併購基金中見。通過引入CEO和高管團隊、推動發展戰略、提升運營效能,企業兩三年內經營業績如果能實現改善,那無論是“二次上市”還是賣下一個投資者或基金,這時企業價值可能翻了幾倍。,改善運營可以通過大規模橫併購形成“市場控制力”,比如中國建材集團通過併購現水泥產業“核心利潤區”、降低惡性競爭;可以通過上下游企業“縱併購”降低運營成本,比如煤炭企業進入發電行業、電商併購物流倉儲企業。 

來説,税前債務成本股權成本要;如果債務利息成本享受免税,那麼這降低了税後債務成本。因此,併購基金可以人地增大投資企業槓桿,以此獲得税負優化。

如果允許採用資產加速折,那麼這樣組合起來槓桿和高折舊,會併購後企業帶來可觀短期收益。併購基金是實際企業控制者時候,分紅政策併購基金説了算,那麼幾年分紅會基金帶來回報!這類通過債務結構獲利而不是通過經營業績獲利所謂“分紅重置法”,受到媒體批評。  

併購基金收購上市公司“殼”後,通過裏注入資產或引入業務,拉昇股價,二級市場獲利。A股市場,這類借殼行為主要發生ST公司,用以幫助那些急於上市、盈利企業。 

併購基金作為公司股權投資者可以採取“投”佔股策略,實現日後二級市場回報。類,併購基金可以去收購一些資產,通過一系列“整合裝飾”,未來可以轉讓上市公司,或者是發行股份購買資產方式變成上市公司小股東,但是構成反向併購成上市公司大股東。 

因為任何一宗大型併購案會涉及到“交易結構設計”,這包括併購交易支付方式可以是現金、可以是換股、可以是帶有“賭”性質付款條約;交易結構設計包括了融資工具選擇。

隨着併購融資工具或者併購支付工具增多,比如過橋貸款、定向可轉債、認股權證,或者是垃圾債券,或者推行股票分級制度,來併購重組有很多種組合方式,這併購基金操作過程中能夠通過併購工具來實現收益增值或收益放大。

這是一個具中國特色併購基金獲利方法,即通過併購基金介入,打破“國有”或“純家族”公司治理結構,通過建立更科學合理董事會、公司治理系統、激勵體系,源頭上改變企業行為方式和企業文化,以期獲得更佳經營業績回報。  

意義上,併購基金運作模式是通過收購目標企業股權,獲得目標企業控制權,然後其進行重組改造,持有時期後出售。

併購基金投資策略,併購基金主要分為控股型併購基金模式和參股型併購基金模式。控股型併購基金能限度地提高併購效率和資金使用效率,是美國併購基金主流模式。

控股型併購基金運作模式強調獲得併購標控制權,並以此主導目標企業整合、重組及運營。控股型併購基金能限度地提高併購效率和資金使用效率,是美國併購基金主流模式。

Ø 以獲得併購標企業控制權為投資前提併購人獲得目標企業控制權,擁有施併購後整合決策力。

Ø 槓桿收購併購投資核心運作手段國外金融體系控股型併購基金提供了垃圾債券、優先貸款、夾層融資多樣化的併購金融工具,並高槓桿率使得投資規模和收益率獲得提升。

Ø 打造整合能力管理團隊安全保障控股型併購需要對標企業可能進行全方位經營整合,因此需要具有資深經營經驗和整合能力決策管理團隊主導標企業一系列整合重組,提升企業經營效率和價值。因此控股型併購基金管理團隊包括資深職業經理人和管理經驗企業創始人。、

Ø 併購企業提供融資支持。併購基金商業銀行併購貸款活方式提供過橋貸款,風險獲得或浮動收益。同時,可通過將一部分債務融資轉變成權益性資本,實現長期股權投資收益。

Ø 向標企業進行股權投資。併購基金可以是已有併購企業跟進投資者,可以聯合其他有整合實力產業投資者主導投資者,併購企業進行股權投資、整合重組,時候通過持股權轉讓形式退出。

另外,中國證監會力主張儘設立適合資本市場階段發展的參股型併購基金,支持證券公司集合資產管理業務形式開展參股型併購投資業務。

成立於2003年,是聯想控股有限公司成員企業中專事股權投資及管理業務公司。

投資策略:Ø 致力於併購投資,關注PRE-IPO項目Ø 主張資本帶着資源去,熟悉本土文化,併購生意做到獨到生存術Ø 操作中注重“懂國情,講感情”投資技術Ø 愛所在行業具備國內市場足夠大、行業集中度、國際化需求特點企業。Ø 從大型國企改制中發現機會,密切關注國企國際化進程。

2008年6月成立,目前完成日本基金規模180億日元,主要致力於併購投資:

投資策略:Ø 專注於日本中型併購市場,青睞中國已有發展或中國具備發展潛力企業。Ø 學習國際併購巨頭投資手法:一小部分自有資金和筆外部融資,購買一家企業或大型公司一個部門控股權,隨後換上管理層,改善現金流和利潤率,通過出售股權或上市實現退出。Ø 幫助日本企業進入中國市場。

成立於2004年1月,是建設銀行旗下全資附屬投資銀行機構。

收購、重整企業主營業務股權投資公司,擅長管理層收購。KKR投資者主要包括企業及公共養老金、金融機構、保險公司以及大學基金。

國內併購投資策略:Ø 本土化策略。Ø “股東權益保障條款”安排,放棄完全控股,保障自己權益。如果出現管理層違約事件,可觸發外資追索違約賠償金,直至行使退出權或強制出售權;於事項如關聯交易擁有否決權;可要求關聯企業財務狀況知情權。

通過債務重組、破產重整以及管理升級,整合其他資產進行產業提升,然後通過併購進行轉讓。併購基金是參與IPO,可以整合私有化IPO。

【舉例】美國通用汽車,當時申請破產保護,併購基金進去,通過各種方式打包IPO。

【舉例】弘毅收購江蘇一家玻璃企業,整合其他六、七家玻璃企業,然後打包中國玻璃海外上市。於控股,投資量大,收益多。

(三) 中信產業基金模式:協助產業資本併購,實現進入退出過程。

【舉例】三一重工聯手中信產業基金收購德國混凝土泵生產商普茨邁斯特全部股權。實質上是槓桿收購,過程中有併購基金參與,中信可能通過三一重工過橋融資,撮合一些併購貸款,幫助三一完成,後佔有股權。因為負債收購,這個股權擁有總資產。

借殼前資產方進行投資,往上市公司裏注入,因為借殼資產規模往往,賺是收益,靠股票二級市場差價來賺錢。如果股份,未來可以協助上市公司進行整合,裏裝資產現收益,這種方式是介於PE-IPO基金和併購基金中間狀態。

併購基金可以去收購一些資產,通過自己整合,轉讓上市公司,或者是通過換股方式變成上市公司參股股東。

通過二級市場收購持有3%以上股份,爭取成為上市公司董事,遊説進行分立或者公司重組,以期價值能夠不斷釋放或者是管理上能夠得到提升,股價能夠得到進一步提升。這併購基金可以持有很多年後退出。

隨着併購融資工具或者併購支付工具增多,比如過橋貸款、定向可轉債、認股權證,或者是垃圾債券,或者推行股票分級制度,來併購重組有很多種組合方式,這併購基金操作過程中能夠通過併購工具來實現收益增加或收益放大效果。

本土併購基金主要有弘毅投資、鼎暉基金、資本、建銀國際四家,值得關注是證監會力推券商試水併購基金業務,券商成為參股型併購基金主力軍。併購標資源方面,於民營企業控制權外流文化特點,國企改制成為國內併購基金主戰場。

活躍外資併購型PE:高盛、華平、凱雷、貝恩資本、德州太平洋,他們中國募集了關併購基金。

清科數據庫統計顯示,近年來,物流行業併購提速。清科研究中心研究範圍內,2010年2011年上半年,中國物流併購市場完成20起案例,其中披露金額的併購案例共有15起,併購總額7.32億美元。2010年四個季度,物流行業併購體呈逐升温趨勢。2011年第一季度,物流行業併購創下了單季新高,完成案例7起,併購案例涉及金額1.11億美元。2010年2011年上半年發生的併購案例主要分佈配送及倉儲、物流管理和其他二級行業,其中,配送及倉儲行業位居第一,發生了14起案例。

長期以來,國內物流行業利用是銀行資本。證券資本、股權投資資本使用還存在差距。

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一文瞭解併購基金的六種運作模式

併購基金六大實戰類型及核心模式解析

2011年3月30日,中國海南航空集團旗下大新華投資和漢鼎亞基金宣佈,成立一隻50億元人民幣股權投資基金,將主要投資於物流、服務及消費行業. ,該基金投資包括運輸、航運、倉儲內相關企業,同時,海航集團和大新華物流項目資源和投資管理方面對基金進行支持.

2008年9月23日,長沙中聯重工科技發展股份有限公司和金融投資機構弘毅投資、高盛和曼達林基金組成財團,現金收購方式Magenta基金和CIFA其他股東手中全額收購CIFA股份。

產業資本結合金融資本組成財團,四方聯合,成員發揮各自優勢,改變本土企業海外併購缺乏實力和資源劣勢,抓住CIFA股東有意出售難得機遇,共同完成收購海外企業。

Ø 長沙中聯重工科技發展股份有限公司:長沙市民營企業,2007年海外收入超過10億元,沒有海外布點。

Ø 弘毅投資:中聯重科第二股東佳卓集團實際控制人,其企業發展戰略、併購價值以及合併後中聯重科CIFA所能產生協同效應理解透徹。

Ø 曼達林基金: 2007年5月正式成立一支股權基金,基金規模近3.3億歐元。主要發起方為進出口銀行、國家開發銀行及意大利聖保羅銀行,旨在幫助中國和意大利中小企業進行跨境經濟合作。曼德林本地投過裝備企業,擁有關鍵行業信息。幾位創始合夥人意大利和歐洲有超過25年股權、金融業經驗,是瞭解中國國情意大利本土團隊。

Ø 高盛集團:一家具有全球投資經驗國際化基金,全球提供廣泛的投資、諮詢和金融服務,擁有大量多行業客户。高盛意大利前合夥人,時任意大利財長,具有資源優勢。

  傳統併購基金運作模式,是指通過控股或比例參股標企業,管理提升、整合、重組方式,提升標企業價值,後通過退出來實現投資收益。傳統併購基金併購基金運作手法上,國際資本市場風格類似,於產業投資。具有代表性案例,包括鼎暉投資聯合高盛併購雙彙集團;弘毅投資整合中國玻璃上市。該模式可圖示如下:

  優勢:對標公司強有力控制降低了風險,可控性強。

  劣勢:我國,這一模式限制,表現我國企業控股權取得困難:(1)融資渠道;(2)國有控股限制;(3)民營企業家放棄控制權。

  “PE+上市公司”併購基金運作模式,是PE(股權投資機構)與上市公司(或關聯人)組建基金管理人,發起併購基金,併購方向圍繞該上市公司戰略發展產業鏈。基金設立時,具有明確投資方向和退出渠道,投資週期。上市公司PE機構合作,雙方形成優勢互補,發揮資本運作整合能力。具有代表性案例,包括天堂硅谷+大康牧業;鼎力盛合+華英農業。該模式可圖示如下:

  優勢:“PE+上市公司”併購基金優勢,主要包括:(1)投資方向和退出渠道明確,投資週期;(2)上市公司PE機構合作形成優勢互補,發揮資本運作整合能力。

  劣勢:如果PE機構缺乏資本之外核心能力,則掌控能力不強,超過半數“PE+上市公司”併購基金淪為“殭屍基金”。這要求併購基金管理人加強資本之外核心競爭力,強化自身“募、投、管、退”各階段核心能力。

  嵌入式併購基金其資金或資產嵌入上市公司併購項目運作中,通過上市公司主業和利潤改善,實現持有上市公司股票和資產增值出售。嵌入式併購基金圍繞上市公司運作,但會成為上市公司控股股東,而是以其專業能力和所控制標資產,幫助上市公司實現產業轉型或升級。具有代表性案例,包括嘉林藥業借殼天山紡織;賽伯樂入股美利紙業。該模式可圖示如下:

  嵌入式併購基金突出優點,主要體現通過嵌入上市公司併購項目運作,退出時間短、退出渠道明確,降低了併購基金運作風險。然而與此同時,考驗着基金管理人交易結構設計能力,滿足各方利益和需求,同時滿足監管要求。這要求併購基金具有:(1)交易結構設計經驗;(2)有資金實力或融資渠道,保證交易結構中資金安排;(3)上市公司感資產(控股、參股、具有控制力)。

  PMA(A股併購基金),即通過併購重組A股市場運作投資基金。主要運作方式是,併購基金通過受讓、二級市場交易方式控制上市公司,規劃上市公司業務戰略方向,注入受市場歡迎新興產業資產,改善上市公司,從而實現上市公司市值提升。通過注入新興產業、概念資產,從而實現上市公司市值迅速增長,達到股權增值目的。具有代表性案例,包括九鼎集團併購中江地產;中科招商控股海聯訊。該模式可圖示如下:

  PMA併購基金模式優勢,主要體現控股上市公司有利於實施產業轉型升級和整合,降低併購基金運作風險,打造資本運作平台。但是,資金及操盤上市公司資本運作要求;槓桿資金引發監管關注:基金結構化設計、股票比例質押、高利率借款因素。

  證監會槓桿收購上市公司持態度:2016年7月27日,中國證監會副主席李超強調:全面規範資產管理業務運作、強化投行業務管控,現階段給予衝期,壓縮通道業務規模,要強化投行業務內部管控:(1)修訂《證券公司風險控制指標管理辦法》提高券商通道業務成本。(2)融資相關政策新增兩窗口指導,限制5%以上股東槓桿參與上市公司開增發。

  海外併購基金主要運作模式,即併購基金收購中國境外標公司,將業務引入中國市場進行整合;繼而境外上市公司私有化,迴歸A股上市。該模式突出是海外技術、產品嫁接中國市場,實現跨市場套利。具有代表性案例,包括中信資本併購美國林肯工業;分眾傳媒迴歸A股。

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併購基金六大實戰類型及核心模式分析及法律盡職調查的關注 …

全面解析併購基金的運作模式及分類!

  該模式包括兩個方面,是海外技術、產品嫁接中國市場,圖示如下:

  其次是境外上市公司迴歸A股上市,實現跨市場套利,圖示如下:

  海外併購行正在引起監管部門密切關注,外管局此表示:“現在企業走出去增長速度有點,外匯供求肯定產生影響。我們支持合理海外併購,希望是那些有能力、有條件企業去做併購,而不是面子或者政績,去進行蛇吞象規模併購行。”

  敵意收購,是指收購主體目標公司董事會允許,不管方是否情況下,進行收購活動。敵意收購對象為上市公司,於動用資金量,伴大量外部融資;目前國內敵意收購主要是控制上市公司為目的戰略性投資。具有代表性案例,包括寶能系競購萬科;富德生命人壽控制金地集團。該模式可圖示如下:

  優勢:“敵意收購”併購基金模式優勢,主要體現可迅速控制目標上市公司,繼而開展戰略合作,整合重組提升上市公司價值操作。

  劣勢:該模式劣勢,主要表現:(1)槓桿過度,監管政策負面影響多,PMA類似;(2)目標上市公司會啓動反收購手段,提升收購;  (3)輿論,對“人”價值發現行為認知充分。這要求併購基金,具有如下項目掌控力:(1)資本實力;(2)高超且融資能力;(3)信息收集和收購方案設計能力。

  本文通過到、內容到形式方式,併購重組法律盡調關注重點基本調查方法進行系統梳理和總結,併購交易法律調查及風險防控提供參考幫助。

  併購重組目標企業存在類型組織形式,如公司、合夥企業、全民所有制企業,為表述,文章公司制企業例。同時,無論目標公司是併購對象還是擬掛牌/上市主體,目標公司法律盡職調查而言,關注重點並質區,具有適用性。

  理解,併購重組行涉及監管,需要相關監管機構履行審批、備案或信息披露程序併購。該類型併購主要包括:

  (1)上市公司資產重組-證監會、交易所,包括發行股份購買資產(借殼上市)、現金收購;

  即監管型併購重組之外併購重組,於市場經濟環境下完全受市場調整,可以稱作市場型併購重組。

  1、情況下,監管型併購重組適規則外延比市場型併購廣,同時需適複雜監管規則。

  2、監管型法律盡調側是否符合監管要求,滿足監管審批、備案合規性要求;市場型法律盡調側於交易目的,鎖定及規避交易風險,作為交易決策交易定價參考。

  3、監管型併購盡調界,同時往往於其他中介機構(券商、審計、評估)介入,律師雖面臨監管風險,但整體風險可控性;市場型併購,目前律師併購盡調缺乏明確規範指引情況下,盡調內容邊界需要律師經驗、交易目的、勤勉盡責原則要求因素自行確定,如委託方願意承擔財務顧問、審計、評估其他中介機構成本,儘管可做免責陳述,但律師受知識結構因素影響,全面、深入地發現目標公司存在問題風險。總體來説,律師壓力、要求。

  (4)取得市場渠道、核心人員,避免財務影響或外披露:人員歸入加股權激勵;

  (5)節約税收與成本考量(股權、資產税種税率區別,支付方式對税收影響)。

  2、因此,於法律盡調,商業目的涉及事項是法律盡調需重點關注事項,法律盡調一方面是合法性調查,另一方面是服務於商業目的調查。

  儘管存在分類,但法律關注事項角度分析,作為法律盡職調查對象目標公司,核心法律事項是趨同。這點證監會監管體系下上市公司、三板企業併購重組法律意見書內容要求上看出。

併購基金(Buy out Fund)是股權基金一種,於併購企業,獲得標企業控制權。運作方式是併購企業後,通過重組、改善、提升,實現企業上市或者出售股權,從而獲得收益,出現 MBO 和 MBI中。併購基金採用開方式募集,銷售和贖回是基金管理人通過私下投資者協商進行。投資期限,3—5年,歷史數據看,國際上的併購基金從投入到退出要5 到10年時間,可接受年化內部收益率(IRR)30%左右。投資方式上,併購基金多採取權益型投資方式,涉及債權投資。投資標為私有公司,且 VC 是,併購基金偏向於形成規模和產生現金流成形企業。併購基金投資退出渠道有:IPO、售出(TRADE SALE)、兼併收購(M&A)、標公司管理層回購。二、併購基金運作模式併購基金主要分為控股型併購基金模式和參股型併購基金模式。前者是美國併購基金主流模式,強調獲得併購標控制權,並以此主導目標企業整合、重組及運營。後者並取得目標企業控制權,而是通過提供債權融資或股權融資方式,協助其他主導併購方參目標企業整合重組,是我國目前併購基金主要模式。

歐美市場,PE 基金中超過50%是併購基金,主流模式為控股型併購,獲取標企業控制權是併購投資前提。國外企業股權分散,主要依靠職業經理人管理運營,企業發展出現困難或遇有市場機會,股東出售意願,併購人獲得目標企業控制權。控股型併購可能需要對標企業進行全方位經營整合,因此併購基金管理團隊要求,需要有資職業經理人和管理經驗企業創始人。國外併購基金運作採用槓桿收購,通過垃圾債券、優先貸款、夾層融資多樣化融資工具提高槓桿率,使得投資規模和收益率獲得提升。夾層融資是槓桿收購中一種方式,收購方自有資金出資比例只有10%—15%,銀行貸款佔60%,中間佔30%是夾層資本,即收益和風險介於債務資本和股權資本之間資本形態,採取次級貸款形式,於是無抵押擔保貸款,主要依靠企業經營產生現金流(有時考慮企業資產出售帶來現金流),貸款利率是標準貨幣市場資金利率(如 LIBOR)加上3—5%,還可能附有認股權證,除此之外夾層資本可以採用可轉換票據或優先股形式。

控股型併購模式要經歷一個週期且有一個投資理念,目前國內 PE市場處於發展階段,因此控股型併購模式操作見,主要是參股型併購模式。有兩種方式,一是併購企業提供融資支持,如過橋貸款,風險獲得或浮動收益,同時可通過將一部分債務融資轉變成權益性資本,實現長期股權投資收益。第二種參股型併購是標企業進行適股權投資,可以聯合其他有整合實力產業投資者主導投資者,併購企業進行股權投資、整合重組,時候通過持股權轉讓形式退出。目前國內併購基金設立和運作步驟:

成立基金管理公司,於充併購基金GP;

挖掘一個或若干個項目,設立併購基金,募集LP。併購基金有存續期,比如3年、5年、10年;

項目結束、併購基金,併購基金清盤,收益分配機制 LP 提供相應投資收益。

併購基金主要參與者分為券商投、PE 和產業資本三類。券商投主要圍繞上市公司需求發掘併購機會,結合投行、研究所提供綜合服務。PE 主要服務於項目端,後實現退出。產業資本往往圍繞自身上下游產業鏈佈局,只以比例出資(10%-20%左右),作為 LP 與 PE 機構聯合發起併購。三、併購基金盈利與估值

併購基金盈利來源包括基金分紅、管理費、上市公司回購股權溢價以及財務顧問費。對 PE 和投資者而言,投資回報主要還是分紅和返,投資約定而來,主要有如下幾種方式:

投資企業上市,投資人持有投企業原始股,獲得投資額原始股變現差價。

投資企業回購 PE投資股份,投資人獲得回購金額投資金額差價。

成為投資企業股東,獲得投資企業分紅。