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【上市公司資訊披露基本原則】信息披露制度 |论上市公司信息披露制度体系的建立 |信息披露制度 |

11 月 3, 2022 公司

  信息披露制度,也称公示制度、公开披露制度、信息公开制度,是上市公司为保障投资者利益、接受社会公众的监督而依照法律规定必须将其自身的财务变化、经营状况等信息和资料向证券管理部门和证券交易所报告,并向社会公开或公告,以便使投资者充分了解情况的制度。它既包括发行前的披露,也包括上市后的持续信息公开,它主要由招股说明书制度、定期报告制度和临时报告制度组成。

信息披露制度的起源

  上市公司信息披露制度是证券市场发展到一定阶段,相互联系、相互作用的证券市场特性与上市公司特性在证券法律制度上的反映[④]。世界各国证券立法莫不将上市公司的各种信息披露作为法律法规的重要内容,信息披露制度源于英国和美国。

  英国的“南海泡沫事件”(South Sea Bubble)导致了1720年“诈欺防止法案”(Bubble Act of 1720)的出台,而后1844年英国合股公司法(The Joint Stock Companies Act 1844)中关于“招股说明书”(Prospectus)的规定,首次确立了强制性信息披露原则(The Principle of Compulsory Disclosure)。

  但是,当今世界信息披露制度最完善、最成熟的立法在于美国。它关于信息披露的要求最初源于1911年堪萨斯州的《蓝天法》(Blue Sky Law)[⑤]。1929年华尔街证券市场的大阵痛,以及阵痛前的非法投机、欺诈与操纵行为,促使了美国联邦政府1933年的《证券法》和1934年的《证券交易法》的颁布。在1933年的《证券法》中美国首次规定实行财务公开制度,这被认为是世界上最早的信息披露制度。

信息披露制度的特征

  信息披露法律制度的主体上看,它是以发行人为主线、由多方主体共同参加的制度。从各个主体在信息披露制度 中所起的作用和气息的地位看,他们大体分为四类;第一类是信息披露 的重要主体,它们所发布的信息往往是有关证券市场大政方针,因而也是较为重要的信息,这类主体包括证券市场的监管机构和政府有关部门。特别是证券市场的监管机构,它们在信息披露制度中既是信息披露的重要主体,也是有搓信息披露 的法律得以实施的招待机关,因此它们在披露制度中处于极为重要的地位。第二类是信息披露的一般主体,即证券发行人,它们依法承担披露义务,所披露的主要是关于自己的及与自己有关的信息,是证券市场信息的主要披露人。第三为是信息披露的特定主体,它们是证券市场的投资者,一般没有信息披露的义务,而是在特定情况下,它们才履行披露 义务。第四类主体是共他机构,如股票交易场所等自律组织、各类证券中介机构,它们是制定一些市场交易规则,有时也发布极为重要的信息,如交易制度的改革等,因此也应按照有关规定履行相应职责。

  信息披露制度在信息公开的时间上是个永远持续的过程,是定期与不定期的结合。各国企业股份化的经验证明,证券市场是股份制发展的必然结果,只有给股份持有人创设一个可以随时变现其股份的制度,股份制改造才能获得更为广泛的群众基础,才能更快的推广,从而实现资金规模化所产生的效益。 中华学生范文网

  信息披露的强制性。有关市场主体在一定的条件下披露信息是一项法定义务,披露者没有丝毫变更的余地。虽然从证券发行的角度看,发行人通过证券发行的筹资行为与投资者购买证券的行为之间是一种 契约关系,发行人从而应按照招募说明书中的承诺,在公司持续性阶段中履行依法披露义务,投资者之间关系的一个次要方面,而更主要的方面,还在于法律规定的发行人具有及时披露重要信息的强制义务。即使在颇具契约特征的证券发行阶段,法律对发行人的披露 义务也作出了详尽的规定,具体表现在发行人须严格按照法律规定的格式和内容编制招募说明书,在此总是上,发行人的自主权是极为有限的,它有在提供 所有法律要求披露的信息之后,才有少许自由发挥的余地。这些信息不是发行人与投资者协商的结果,而是法律在徇各方得奖的基础上,从切实保护投资者权益的基础上所作的强制性规定。并且 ,它必须对其中的所有信息的其实性、准确性和完整性承担责任。

  信息披露制度权利义务的单向性。信息披露制度在法律上的另一个特点是权利义务的单向性,即信息披露人只承担信息披露 的义务和责任,投资者只享有获得信息的权利。无论在证券发行阶段还是在交易阶段,发行人或特定条件下的其他披露主体均只承担披露义务,而不得要求对价。而无论是现实投资者或是潜在投资者均可依法要求有关披露主体提供必须披露的信息材料。

信息披露制度的基本原则

  信息披露的基本原则主要包括以下几个方面:

  真实、准确和完整主要指的是信息披露的内容。真实性是信息披露的首要原则,真实性要求发行人披露的信息必须是客观真实的,而且披露的信息必须与客观发生的事实相一致,发行人要确保所披露的重要事件和财务会计资料有充分的依据。

  完整性原则又称充分性原则,要求所披露的信息在数量上和性质上能够保证投资者形成足够的投资判断意识。

  准确性原则要求发行人披露信息必须准确表达其含义,所引用的财务报告、盈利预测报告应由具有证券期货相关业务资格的会计师事务所审计或审核,引用的数据应当提供资料来源,事实应充分、客观、公正,信息披露文件不得刊载任何有祝贺性、广告性和恭维性的词句。

  及时原则又称时效性原则,包括两个方面:一是定期报告的法定期间不能超越;二是重要事实的及时报告制度,当原有信息发生实质性变化时,信息披露责任主体应及时更改和补充,使投资者获得当前真实有效的信息。任何信息都存在时效性问题,不同的信息披露遵循不同的时间规则。

  发行人在公开招股说明书、债券募集办法、上市公告书、持续信息披露过程中,对有关部分简要披露发行人及其所属行业、市场竞争和盈利等方面的现状及前景,并向投资者简述相关的风险。

  商业秘密是指不为公众所知悉、能为权利人带来经济利益、具有实用性并经权利人采取保密措施的技术信息和经验信息。由于商业秘密等特殊原因致使某些信息确实不变披露的,发行人可向中国证监会申请豁免。内幕信息在公开披露前也是属于商业秘密,也应受到保护,发行人信息公开前,任何当事人不得违反规定泄露有关的信息,或利用这些信息谋取不正当利益。商业秘密不受信息披露真实性、准确性、完整性和及时性原则的约束。

信息披露制度的内容

  在此期间最主要的就是招股说明书和上市公告书。在采取注册制的发行审核制度下,发行和上市是两个独立的过程,即公开发行的股票不一定会在证券交易所上市。从证券市场的实际操作程序来看,如果发行人希望公开发行的股票上市,各交易所一般都要求发行公司在公布招股说明书之前必须取得证交所的同意。该招股说明书由于完备的内容与信息披露,成为公司发行上市过程中的核心。而上市公告书在许多发达的证券市场中并非必然的程序之一。许多市场中的招股说明书实际上就是上市公告书。

  网络证券招股说明书除了遵守信息披露的一般原则和必须采用网络为披露媒介外还必须发出电子招股说明书,它与传统的招股说明书内容大致相同,包括重要资料(即招股说明书的摘要)、释义和序言、风险因素与对策、募集资金的运用、发行人状况介绍、股本、发行人最新财务状况、发行人是否有参加待决诉讼、已签订的合同等。需要注意的是,传统的招股说明书公司的全体发起人或董事及主承销商应当在之上签字,保证招股说明书没有虚假、严重误导性陈述或重大遗漏,并保证对其承担连带责任。为了使其应用于网络发行上,规定发行人必须在其他媒体披露招股书时也同时在网上公告招股书即可。

  在形式方面,因其以电子形式存在,法律须加以修订才能适应新的网络环境。

  1,电子招股说明书的所有资料必须包括在同一网页中,不能把其中任何部分存在不同网页要求投资者依指示到其他网页中寻找。它必须独立存在于网站的某一区域,不得与其他资料混淆。

  2,电子招股说明书在发表后需要更改时必须在明显处做出更改通告并指引投资者搜寻所更改的资料。如果所更改的资料与发行章程同时发表,则更改的资料同时发表,须以附件形式夹在发表的章程内。

  3,电子招股说明书的不能与任何有关网络证券商或网络证券投资顾问的网页链接,须以风险警告形式在网页显眼处警告投资者要小心辨别,谨防上当。

  4,电子招股说明书的格式是便于阅读的、可下载的。

  5,发行人必须警告投资者在发出购买指示前阅读过有关的电子招股说明书。

  网络证券交易的信息披露也称持续阶段的信息披露,是指网络证券发行上市后的发行人所要承担的信息披露义务。主要是公告中期报告、年度报告、临时报告。网络证券信息必须在发行人或发行中介人的网站、证券交易所、证监会指定的专门网站上发布信息。当然,网上发布的网络证券信息也可以同时在其他媒介同步发布。

  上市公司向国务院证券监管机构和证券交易所提交的反映公司基本经营情况及与证券交易有关的重大信息的法律文件,包括半年度报告和季度报告。内容包括:公司财务会计报告和经营情况,涉及公司的重大诉讼事项,已发行的股票、债券变动情况,提交股东大会审议的重要事项,国务院证券监管机构规定的其他事项。

  上市公司在每会计年度结束时,向国务院证券监管机构和证券交易所提交的反映公司基本经营情况及与证券交易有关的重大信息的法律文件。包括:公司概况,公司财务会计报告和经营情况,董事、监事、经理及高级管理人员简介及其持股情况,已发行的股票、债券变动情况包括持有公司股份最多的前10名股东名单和持股数额,国务院证券监管机构规定的其他事项。

  临时报告指上市公司在发生重大事件后,立即将该信息向社会公众披露,说明事件的实质,并报告证券监管机构和证券交易所的法定信息披露文件。临时报告包括以下三种:

  (1)重大事件报告。

  何谓重大事件?其标准如何确立? 我们假定所有的投资者都是理性的经济人,越多的信息披露对其越为有利;而发行人处于负担披露义务的地位,其所需披露的信息越多,其负担的义务就越重,投资者总是要求尽量多的信息,而发行人总是力图披露尽量少的信息;当遭遇这两者之间的矛盾时,“重大性”标准便起到了衡平两者间利益关系的作用。合理的“重大性”标准,应该既使投资者获得了必要的信息,又使发行人只承担合理的披露义务,不至于因披露义务的过于沉重而影响其发展,这样才有既有利于投资者,又有利于发行人,更有利于证券市场,起到“三赢”的效果。

  在美国,重大性标准是通过三个典型案例得到发展与修正的。在SEC. vs Texas Gulf Sulphur(1968)案中法院认为在某一特定情况下,重大性标准取决于以下两个因素间的平衡:时间发生的可能性和该事件对公司行为整体影响的程度。同时还确立了如果一项不实陈述可能导致合理投资者的信赖并且出于这种信赖而买卖证券,这种不实陈述便是重大事件。随后美国最高法院在TSC Industries vs. Northway(1976“TSC”)案中修正了关于重大性标准的书面陈述,认为:“如果一个理性的投资者很可能在决定如何投票的时候认为该事实是重要的,那么该遗漏的事实便是重大的。” 在Basic Inc. vs. Levinson(1988)案中,最高法院采用了TGS案中的一个标准,即重大性取决于事件发生的可能性与该事件的发生对公司整体活动预测影响程度之间的平衡(Probability-Magnitude Test)。最后,最高法院再次重申,事件的重大性完全取决于理性投资者会如何看待未公开或者不实公开的信息。

  在我国,当争论某项信息是否重大时,法官依据的是法律与规章,因而,无论所谓的投资者决策标准还是证券价格标准,都是在立法者眼中的投资者决策或证券价格。按照投资者标准,法律要求发行人一律从理性投资者的角度出发来考虑何谓重大,当立法者与发行人对“理性投资者”的理解不一致时,如果法律没有明确规定一项信息是应该披露而只规定了披露的原则的话,那么,只要发行人可以按照理性人对该原则的理解说明其认为无需披露的理由,即使其理解不符合证监会本意,发行人也不应受到责难。由此可见,投资者决策标准是一个飘忽不定的、使人迷惑的标准。相比之下,证券价格的变动却具有客观性,可以作为一个有力的客观参照物来衡量信息是否重大,以证券价格为标准是一个更客观的选择。但事实上,市场价格波动只是信息的反映,而不是信息本身,所以这客观标准亦不易估计。综上,我国在选择“重大性”标准的时候,不妨采取二元性的标准:以投资者决策标准–比证券价格标准更符合投资者这一证券市场基石的利益的标准–来考虑各种可能出现的重大事项并将其详细列举,而当需要考虑某件未经规定的事项是否重大时,给发行人一个客观的标准–让发行人按证券价格标准来衡量其是否重大。即,在法律、法规中列举应披露的重大信息时,依据投资者决策标准选择应披露的信息逐一列举;发行人衡量未经列举的信息是否重大时,让其依据证券价格标准为一般原则进行筛选。因此,证监会所应做的,是将按投资者决策标准应披露的信息尽量细化、量化,使投资者有章可循,而不能采取将标准模糊而依赖法官具体分析的方法;对于游离于细化规定之外的信息,应让发行人按证券价格标准决定是否对其进行披露。这样,才能起到重大性标准所应有的作用:在使证券市场和投资者得到投资判断所需要的信息的同时,尽量减轻发行人的披露的负担,从而在客观上避免因证券市场充斥过多的噪音而使投资者陷于众多细小琐碎却无关紧要的信息之中。

  (2)收购报告书。

  收购报告书是投资者公开要约收购、协议收购或者在证券交易所集中竞价收购上市公司的过程中,依法披露有关收购信息的文件。在上市公司收购过程中,由于收购人为控制上市公司的股权必然通过证券集中市场大规模收购股权,由此势必会对上市公司的股票交易及其价格发生重大的影响,为了使广大中小投资者能够及时了解这种大规模股权收购的信息,防止虚假陈述、操纵市场等违法行为,必须确立在上市公司收购过程中的信息披露制度。披露的文件主要包括:上市公司收购报告书、要约收购报告书、被收购公司董事会报告书。

  (3)公司合并公告。

  根据《公司法》第184条,公司合并,应由合并各方签订合并协议,并编制资产负债表及财产清单。合并报告必须披露。

证券市场中信息披露存在的问题

  我国在引进证券市场的过程中,由于历史形成的社会经济基础和体制很难立即与全新的证券市场相匹配,造成的后果是现联阶段我国证券市场(主要探讨股票市场)虽然具备了现代证券市场的基本要素和发挥着基本的功能,但是该市场仍然存在较大的制度性缺陷。如:股票市场发展的产权制度基础没有真正形成;股票发行的规模控制制度带有强烈的计划色彩我国上市制度存在严重的行政特许性质;证券市场体系不健全;证券交易所存在地方化问题;有些甚至是根本性的制度缺陷,这些缺陷制约了我国证券市场的发展,造成了甸证券市场信息披露的不规范,致使内幕交易、操纵市场、欺诈客户等行为经常发生,助长了证券市场风险的生成和扩散,客观上为国家对证券市场信息披露监管设置了种种障碍。

  证券市场监管是指证券市场管理机构支用行政、经济和法律手段对证券发行、交易和经营机构等市场主体及其行为的规范性进行的监督管理活动。甸证券市场监管是在规范中发展,发展中规范的,它推动了经济的发展,但也存在不少问题,主要有以下两上方面:

  1、各级监管部门职能层次不清晰,职责权限缺乏严格的规定,有权无责,监管者随意性大,规范性差,没有一套严密有效的措施来确保其屐行职能,容易形成暗箱操作,产生腐败。

  2、证券监执法不力,首先是执法的深度和广度不够,执法依据的法律法规欠强,处罚决定主要是靠行政手段,简单的法规引用,缺乏深度的法律法规欠强处罚决定主要是靠行政手段,简单的法规引用,缺乏深度的理论分析,判词说服力不强;其次是执法方式不当,往往是证券市场到了“四面楚歌”无法收拾时,有关部门才挥也大棒出面干预,不能作到事先预察,把违规行为消灭在萌芽状态,而且每次查处都以“压市”和“救市”而告终,对证券市场的违规行为用“集中严打”的方法极不科学。

  信息披露制度,也稱公示制度、公開披露制度、信息公開制度,是上市公司為保障投資者利益、接受社會公眾的監督而依照法律規定必須將其自身的財務變化、經營狀況等信息和資料向證券管理部門和證券交易所報告,並向社會公開或公告,以便使投資者充分瞭解情況的制度。它既包括發行前的披露,也包括上市後的持續信息公開,它主要由招股說明書制度、定期報告制度和臨時報告制度組成。

信息披露制度的起源

  上市公司信息披露制度是證券市場發展到一定階段,相互聯繫、相互作用的證券市場特性與上市公司特性在證券法律制度上的反映[④]。世界各國證券立法莫不將上市公司的各種信息披露作為法律法規的重要內容,信息披露制度源於英國和美國。

  英國的“南海泡沫事件”(South Sea Bubble)導致了1720年“詐欺防止法案”(Bubble Act of 1720)的出台,而後1844年英國合股公司法(The Joint Stock Companies Act 1844)中關於“招股說明書”(Prospectus)的規定,首次確立了強制性信息披露原則(The Principle of Compulsory Disclosure)。

  但是,當今世界信息披露制度最完善、最成熟的立法在於美國。它關於信息披露的要求最初源於1911年堪薩斯州的《藍天法》(Blue Sky Law)[⑤]。1929年華爾街證券市場的大陣痛,以及陣痛前的非法投機、欺詐與操縱行為,促使了美國聯邦政府1933年的《證券法》和1934年的《證券交易法》的頒佈。在1933年的《證券法》中美國首次規定實行財務公開制度,這被認為是世界上最早的信息披露制度。

信息披露制度的特征

  信息披露法律制度的主體上看,它是以發行人為主線、由多方主體共同參加的制度。從各個主體在信息披露制度 中所起的作用和氣息的地位看,他們大體分為四類;第一類是信息披露 的重要主體,它們所發佈的信息往往是有關證券市場大政方針,因而也是較為重要的信息,這類主體包括證券市場的監管機構和政府有關部門。特別是證券市場的監管機構,它們在信息披露制度中既是信息披露的重要主體,也是有搓信息披露 的法律得以實施的招待機關,因此它們在披露制度中處於極為重要的地位。第二類是信息披露的一般主體,即證券發行人,它們依法承擔披露義務,所披露的主要是關於自己的及與自己有關的信息,是證券市場信息的主要披露人。第三為是信息披露的特定主體,它們是證券市場的投資者,一般沒有信息披露的義務,而是在特定情況下,它們才履行披露 義務。第四類主體是共他機構,如股票交易場所等自律組織、各類證券中介機構,它們是制定一些市場交易規則,有時也發佈極為重要的信息,如交易制度的改革等,因此也應按照有關規定履行相應職責。

  信息披露的強制性。有關市場主體在一定的條件下披露信息是一項法定義務,披露者沒有絲毫變更的餘地。雖然從證券發行的角度看,發行人通過證券發行的籌資行為與投資者購買證券的行為之間是一種 契約關係,發行人從而應按照招募說明書中的承諾,在公司持續性階段中履行依法披露義務,投資者之間關係的一個次要方面,而更主要的方面,還在於法律規定的發行人具有及時披露重要信息的強制義務。即使在頗具契約特征的證券發行階段,法律對發行人的披露 義務也作出了詳盡的規定,具體表現在發行人須嚴格按照法律規定的格式和內容編製招募說明書,在此總是上,發行人的自主權是極為有限的,它有在提供 所有法律要求披露的信息之後,才有少許自由發揮的餘地。這些信息不是發行人與投資者協商的結果,而是法律在徇各方得獎的基礎上,從切實保護投資者權益的基礎上所作的強制性規定。並且 ,它必須對其中的所有信息的其實性、準確性和完整性承擔責任。

  信息披露制度權利義務的單向性。信息披露制度在法律上的另一個特點是權利義務的單向性,即信息披露人只承擔信息披露 的義務和責任,投資者只享有獲得信息的權利。無論在證券發行階段還是在交易階段,發行人或特定條件下的其他披露主體均只承擔披露義務,而不得要求對價。而無論是現實投資者或是潛在投資者均可依法要求有關披露主體提供必須披露的信息材料。

信息披露制度的基本原則

  信息披露的基本原則主要包括以下幾個方面:

  真實、準確和完整主要指的是信息披露的內容。真實性是信息披露的首要原則,真實性要求發行人披露的信息必須是客觀真實的,而且披露的信息必須與客觀發生的事實相一致,發行人要確保所披露的重要事件和財務會計資料有充分的依據。

  完整性原則又稱充分性原則,要求所披露的信息在數量上和性質上能夠保證投資者形成足夠的投資判斷意識。

  準確性原則要求發行人披露信息必須準確表達其含義,所引用的財務報告、盈利預測報告應由具有證券期貨相關業務資格的會計師事務所審計或審核,引用的數據應當提供資料來源,事實應充分、客觀、公正,信息披露文件不得刊載任何有祝賀性、廣告性和恭維性的詞句。

  及時原則又稱時效性原則,包括兩個方面:一是定期報告的法定期間不能超越;二是重要事實的及時報告制度,當原有信息發生實質性變化時,信息披露責任主體應及時更改和補充,使投資者獲得當前真實有效的信息。任何信息都存在時效性問題,不同的信息披露遵循不同的時間規則。

  發行人在公開招股說明書、債券募集辦法、上市公告書、持續信息披露過程中,對有關部分簡要披露發行人及其所屬行業、市場競爭和盈利等方面的現狀及前景,並向投資者簡述相關的風險。

  商業秘密是指不為公眾所知悉、能為權利人帶來經濟利益、具有實用性並經權利人採取保密措施的技術信息和經驗信息。由於商業秘密等特殊原因致使某些信息確實不變披露的,發行人可向中國證監會申請豁免。內幕信息在公開披露前也是屬於商業秘密,也應受到保護,發行人信息公開前,任何當事人不得違反規定泄露有關的信息,或利用這些信息謀取不正當利益。商業秘密不受信息披露真實性、準確性、完整性和及時性原則的約束。

信息披露制度的內容

  在此期間最主要的就是招股說明書和上市公告書。在採取註冊制的發行審核制度下,發行和上市是兩個獨立的過程,即公開發行的股票不一定會在證券交易所上市。從證券市場的實際操作程式來看,如果發行人希望公開發行的股票上市,各交易所一般都要求發行公司在公佈招股說明書之前必須取得證交所的同意。該招股說明書由於完備的內容與信息披露,成為公司發行上市過程中的核心。而上市公告書在許多發達的證券市場中並非必然的程式之一。許多市場中的招股說明書實際上就是上市公告書。

  在形式方面,因其以電子形式存在,法律須加以修訂才能適應新的網路環境。

  2,電子招股說明書在發表後需要更改時必須在明顯處做出更改通告並指引投資者搜尋所更改的資料。如果所更改的資料與發行章程同時發表,則更改的資料同時發表,須以附件形式夾在發表的章程內。

  4,電子招股說明書的格式是便於閱讀的、可下載的。

  5,發行人必須警告投資者在發出購買指示前閱讀過有關的電子招股說明書。

  上市公司向國務院證券監管機構和證券交易所提交的反映公司基本經營情況及與證券交易有關的重大信息的法律文件,包括半年度報告和季度報告。內容包括:公司財務會計報告和經營情況,涉及公司的重大訴訟事項,已發行的股票、債券變動情況,提交股東大會審議的重要事項,國務院證券監管機構規定的其他事項。

  上市公司在每會計年度結束時,向國務院證券監管機構和證券交易所提交的反映公司基本經營情況及與證券交易有關的重大信息的法律文件。包括:公司概況,公司財務會計報告和經營情況,董事、監事、經理及高級管理人員簡介及其持股情況,已發行的股票、債券變動情況包括持有公司股份最多的前10名股東名單和持股數額,國務院證券監管機構規定的其他事項。

  臨時報告指上市公司在發生重大事件後,立即將該信息向社會公眾披露,說明事件的實質,並報告證券監管機構和證券交易所的法定信息披露文件。臨時報告包括以下三種:

  (1)重大事件報告。

  何謂重大事件?其標準如何確立? 我們假定所有的投資者都是理性的經濟人,越多的信息披露對其越為有利;而發行人處於負擔披露義務的地位,其所需披露的信息越多,其負擔的義務就越重,投資者總是要求儘量多的信息,而發行人總是力圖披露儘量少的信息;當遭遇這兩者之間的矛盾時,“重大性”標準便起到了衡平兩者間利益關係的作用。合理的“重大性”標準,應該既使投資者獲得了必要的信息,又使發行人只承擔合理的披露義務,不至於因披露義務的過於沉重而影響其發展,這樣才有既有利於投資者,又有利於發行人,更有利於證券市場,起到“三贏”的效果。

  在美國,重大性標準是通過三個典型案例得到發展與修正的。在SEC. vs Texas Gulf Sulphur(1968)案中法院認為在某一特定情況下,重大性標準取決於以下兩個因素間的平衡:時間發生的可能性和該事件對公司行為整體影響的程度。同時還確立瞭如果一項不實陳述可能導致合理投資者的信賴並且出於這種信賴而買賣證券,這種不實陳述便是重大事件。隨後美國最高法院在TSC Industries vs. Northway(1976“TSC”)案中修正了關於重大性標準的書面陳述,認為:“如果一個理性的投資者很可能在決定如何投票的時候認為該事實是重要的,那麼該遺漏的事實便是重大的。” 在Basic Inc. vs. Levinson(1988)案中,最高法院採用了TGS案中的一個標準,即重大性取決於事件發生的可能性與該事件的發生對公司整體活動預測影響程度之間的平衡(Probability-Magnitude Test)。最後,最高法院再次重申,事件的重大性完全取決於理性投資者會如何看待未公開或者不實公開的信息。

  在我國,當爭論某項信息是否重大時,法官依據的是法律與規章,因而,無論所謂的投資者決策標準還是證券價格標準,都是在立法者眼中的投資者決策或證券價格。按照投資者標準,法律要求發行人一律從理性投資者的角度出發來考慮何謂重大,當立法者與發行人對“理性投資者”的理解不一致時,如果法律沒有明確規定一項信息是應該披露而只規定了披露的原則的話,那麼,只要發行人可以按照理性人對該原則的理解說明其認為無需披露的理由,即使其理解不符合證監會本意,發行人也不應受到責難。由此可見,投資者決策標準是一個飄忽不定的、使人迷惑的標準。相比之下,證券價格的變動卻具有客觀性,可以作為一個有力的客觀參照物來衡量信息是否重大,以證券價格為標準是一個更客觀的選擇。但事實上,市場價格波動只是信息的反映,而不是信息本身,所以這客觀標準亦不易估計。綜上,我國在選擇“重大性”標準的時候,不妨採取二元性的標準:以投資者決策標準–比證券價格標準更符合投資者這一證券市場基石的利益的標準–來考慮各種可能出現的重大事項並將其詳細列舉,而當需要考慮某件未經規定的事項是否重大時,給發行人一個客觀的標準–讓發行人按證券價格標準來衡量其是否重大。即,在法律、法規中列舉應披露的重大信息時,依據投資者決策標準選擇應披露的信息逐一列舉;發行人衡量未經列舉的信息是否重大時,讓其依據證券價格標準為一般原則進行篩選。因此,證監會所應做的,是將按投資者決策標準應披露的信息儘量細化、量化,使投資者有章可循,而不能採取將標準模糊而依賴法官具體分析的方法;對於游離於細化規定之外的信息,應讓發行人按證券價格標準決定是否對其進行披露。這樣,才能起到重大性標準所應有的作用:在使證券市場和投資者得到投資判斷所需要的信息的同時,儘量減輕發行人的披露的負擔,從而在客觀上避免因證券市場充斥過多的噪音而使投資者陷於眾多細小瑣碎卻無關緊要的信息之中。

  (2)收購報告書。

  收購報告書是投資者公開要約收購、協議收購或者在證券交易所集中競價收購上市公司的過程中,依法披露有關收購信息的文件。在上市公司收購過程中,由於收購人為控制上市公司的股權必然通過證券集中市場大規模收購股權,由此勢必會對上市公司的股票交易及其價格發生重大的影響,為了使廣大中小投資者能夠及時瞭解這種大規模股權收購的信息,防止虛假陳述、操縱市場等違法行為,必須確立在上市公司收購過程中的信息披露制度。披露的文件主要包括:上市公司收購報告書、要約收購報告書、被收購公司董事會報告書。

  (3)公司合併公告。

  根據《公司法》第184條,公司合併,應由合併各方簽訂合併協議,並編製資產負債表及財產清單。合併報告必須披露。

證券市場中信息披露存在的問題

  我國在引進證券市場的過程中,由於歷史形成的社會經濟基礎和體制很難立即與全新的證券市場相匹配,造成的後果是現聯階段我國證券市場(主要探討股票市場)雖然具備了現代證券市場的基本要素和發揮著基本的功能,但是該市場仍然存在較大的制度性缺陷。如:股票市場發展的產權制度基礎沒有真正形成;股票發行的規模控制制度帶有強烈的計劃色彩我國上市制度存在嚴重的行政特許性質;證券市場體系不健全;證券交易所存在地方化問題;有些甚至是根本性的制度缺陷,這些缺陷制約了我國證券市場的發展,造成了甸證券市場信息披露的不規範,致使內幕交易、操縱市場、欺詐客戶等行為經常發生,助長了證券市場風險的生成和擴散,客觀上為國家對證券市場信息披露監管設置了種種障礙。

  證券市場監管是指證券市場管理機構支用行政、經濟和法律手段對證券發行、交易和經營機構等市場主體及其行為的規範性進行的監督管理活動。甸證券市場監管是在規範中發展,發展中規範的,它推動了經濟的發展,但也存在不少問題,主要有以下兩上方面:

  1、各級監管部門職能層次不清晰,職責許可權缺乏嚴格的規定,有權無責,監管者隨意性大,規範性差,沒有一套嚴密有效的措施來確保其屐行職能,容易形成暗箱操作,產生腐敗。

  2、證券監執法不力,首先是執法的深度和廣度不夠,執法依據的法律法規欠強,處罰決定主要是靠行政手段,簡單的法規引用,缺乏深度的法律法規欠強處罰決定主要是靠行政手段,簡單的法規引用,缺乏深度的理論分析,判詞說服力不強;其次是執法方式不當,往往是證券市場到了“四面楚歌”無法收拾時,有關部門才揮也大棒出面干預,不能作到事先預察,把違規行為消滅在萌芽狀態,而且每次查處都以“壓市”和“救市”而告終,對證券市場的違規行為用“集中嚴打”的方法極不科學。

完善信息披露制度

  1、正確全面認識證券市場的功能定位,從根本上確保證券市場的透明與公開

  走出主證券市場為“國企脫貧解圍”的誤區,正確全面認識證券市場的功能定位,從根本上確保證券市場的透明與公開。證券市一般具有配置資源、融資和對資產的風險收益進行事理定價等功能,其中最基本的功能是配置資源。一方面,隨著經濟的發展,證券市場的融資工能對企業的作用將越來越小,經營業績好的上市公司常常運用財務杠桿抵禦市場風險,其次才選擇股票融資。醬發展到一定程度,證券市場的功能將由籌資功能轉換為資源配置功能。另一方面,證券市場的資產風險收益功能從屬於資源配置功能,投資者通過對股票收益風險的分析和預測,對股票的內在價值進行評價,然後在證券市場上買賣股票,追求利益最大化,客觀上使資金流向好的企業,實現了資源配置。

  2、進一步完善上市公司信息披露制度

  信息不暢通是信息不對稱的重要原因。持續信息公開制度,一方面有利於市場投資者深入瞭解公司的整體風險另一方面也可為政府提供更多的信息,逐漸減少證券市場的信息不完全和不對稱,實現證券市場的透明與規範;我國法律規定,所有上市公司必須及時確地披露年度財務報告、中期財務報告和重大事項公告,對於ST、PT公司也要求公佈季報,這是一個很大的進步。目前,在信息披露實踐中, 首先要完善企業會計制度,進一步同會計制度靠攏,會計制度的調整應以提高會計信息的可靠性人為首要目標。其次,為防止企業經營者操縱財務預測信息,確保盈利預測質量,應規範預測性財力信息的披露,建立和健全一整套有關上市公司預測性財力信息生成、披露和審核的規範體系。